如何理解M1统计口径修订后的统计规则？中信证券解读

摘要： 2024年12月2日，中国人民银行公告决定自统计2025年1月份数据起，启用新修订的狭义货币（M1）统计口径，修订后M1在原基础上新添加了个人活期存款、非银支付机构客户备付金两项内...

2024年12月2日，中国人民银行公告决定自统计2025年1月份数据起，启用新修订的狭义货币（M1）统计口径，修订后M1在原基础上新添加了个人活期存款、非银支付机构客户备付金两项内容，根据我们测算，截至24M10，按新规则统计的“调整后M1”余额为105万亿元，同比增速为-2.3%，绝对数值上较原指标有一定优化，但也不能忽视目前社会信用环境整体偏弱的情况。

▍中国人民银行正式公布M1统计口径修订方案：

2024年12月2日，中国人民银行公告决定自统计2025年1月份数据起，启用新修订的狭义货币（M1）统计口径；修订后的M1包括：流通中货币（M0）、单位活期存款、个人活期存款、非银行支付机构客户备付金；中国人民银行将于2025年1月份数据起开始按修订后口径统计M1，预计将于2月上旬向社会公布，且在首次公布的同时，中国人民银行还将公布2024年1月份以来修订后的M1余额和增长速度数据。

▍M1测算口径调整的历史背景：

我国货币层次的划分最早可追溯至1994年央行印发的《货币供应量统计和公布暂行方法》；对比国际通用规则和海外经济体，此前我国现行货币统计口径的主要差异在于并未将个人活期存款纳入M1中；考虑到M1作为反映货币供应的重要指标，在经济观察、数据分析、政策研究等方面有极重要的参考价值，对M1口径的优化和修订十分必要；此前央行行长潘功胜在2024年6月陆家嘴金融论坛上已提出要研究M1口径的统计原则，《2024年三季度货币政策执行报告》亦再度提及；而此次央行在公告中也明确指出，近年来我国金融市场和金融创新迅速发展，金融工具的流动性发生了重大变化，符合货币供应量特别是M1统计定义的金融产品范畴发生了演变，需要考虑对货币供应量的统计口径进行动态完善。

▍如何理解此次修订后的统计规则？

此次央行对M1口径的修改，在原有的计量基础上进一步增加了个人活期存款和非银行支付机构客户备付金两项内容；而在电子化交易愈发发达的背景下，活期存款的支付便捷度已几近等价于现金，将其纳入M1统计口径的必要性和可行性较高；此外，随着我国互联网消费、网上支付的日益发展，居民在微信、支付宝等第三方支付机构中留存的预备支付资金规模持续提升，而这部分资金目前反映在货币当局资产负债表中负债端“储备货币”项下的“非金融机构存款”科目中，该项资金在日常生活中已基本能实现灵活的随时取用和消费转账，将其纳入M1统计也具备正当性和必要性。

▍为何现金管理类产品未被纳入M1统计口径？

2024年6月，央行行长潘功胜在陆家嘴金融论坛上曾提出“个人活期存款以及一些流动性很高甚至直接有支付功能的金融产品，从货币功能的角度看，需要研究纳入M1统计范围，更好反映货币供应的真实情况”；但此次修订规则并未落实现管类产品的合并统计，我们认为主要源于其理论依据不足和实操难度较大；一方面，目前以货基为代表的现管类产品中仍有大量份额由商业银行等机构资金持有，其投资目的主要出于配置需求，并不会在实体经济的生产和消费活动中快速流通，本身并不符合M1的定义；同时目前货币基金和现金理财仅支持单日1万元额度的赎回上限，而也非所有产品均能支持类似于余额宝、零钱通等产品的实时交易，其流动性实际劣后于现金和活期存款。

▍若调整口径，M1指标和经济怎么看？

截至24M10，原规则下M1余额为63.34万亿元，同比增速为-6.10%；根据我们的测算，若纳入居民活期存款和第三方支付机构客户备付金，24M10“调整后M1余额”为105万亿元，同比增速-2.3%；“调整后M1增速“绝对值始终高于原规则下的M1增速，同时长期波动也更为稳定，同时M2与其的增速剪刀差在24M10亦由13.60%下降至9.83%；虽然“调整后M1”指标较原M1在绝对数值上有一定优化，但我们强调其仍不能掩盖目前经济信用环境整体偏弱的状态，复盘来看今年以来“调整后M1增速”仍呈持续下行的趋势并回落至负区间，同时M2与其剪刀差仍处于较高水平；此外，调整后的M1指标在经济预测上仍对PPI、工业产成品存货等指标有较好的指引效果。